Was ist ein FinTech wert? Multiplikatorverfahren plus Peer-Groups plus Sonder­effekte … kommt nah dran

Banken möchten Startups kaufen oder sich beteiligen. Doch – wie viel ist eigentlich ein FinTech wert? Das ließe sich – so TME – unter anderem per Peer Group, Multiplikatorverfahren und dem Einberechnen von Sondereffekten finden. In einem Whitepaper fasst TME die Ergebnisse zusammen.

Neben Investoren von außen – wie Banken – brauchen auch Gründer und Gesellschafter eines FinTechs belastbare Zahlen zum Wert des Unternehmens – sowohl ganz am Anfang als auch bei der weiteren Expansion. Beispielsweise muss man den Wert kennen, wenn eine Private-Equity-Finanzierung oder ein Börsengang ansteht. Vor allem im Frühstadium werde oft das Multiplikatorverfahren angewendet, das leicht verständlich und zumindest auf den ersten Blick leicht durchführbar sei.

Bezug zu vergleichbaren Unternehmen

Letztlich basiert das Multiplikatorverfahren auf einem Vergleich mit den Marktpreisen ähn­li­cher Un­ter­neh­men, die in der Peer Group zu­sam­men­ge­fasst wer­den. Ver­ein­facht ge­sagt, wird ein Mul­ti­pli­ka­tor ei­nes Re­fe­renz­un­ter­neh­mens mit der ent­spre­chen­den Be­zugs­grö­ße des be­trach­te­ten Fin­Techs mul­ti­pli­ziert. Bei­spiel: Das Kurs-Ge­winn-Ver­hält­nis für das eta­blier­te Un­ter­neh­men mal dem er­war­te­ten Ge­winn des Fin­Techs er­gibt den Wert des Fin­Techs.

Knackpunkte sind laut Schneider die Auswahl der geeigneten Vergleichsunternehmen (Peer Group) und der passenden Multiplikatoren. Bei Letzteren wird zwischen zwei Gruppen unterschieden: Equity-Multiplikatoren wie Kurs/Gewinn oder Kurs/Cashflow erlauben die Bestimmung des Marktwerts für das Eigenkapital. Entity-Multiplikatoren wie Unternehmenswert/Umsatz ergeben den Marktwert des Gesamtkapitals.

 

Wir haben in einer empirischen Untersuchung herausgefunden, dass die Methode zu realistischen Ergebnissen führen kann. Allerdings muss man sich auch der möglichen Schwachpunkte bewusst sein.“

Stefan Steinhoff, Partner für Risk & Regulatory TME

Der erste Schritt ist immer die Unternehmensanalyse, vor allem die Identifikation der wichtigsten Werttreiber. Es folgt mit der Suche nach der Peer Group die vielleicht schwierigste Aufgabe. „Mitglieder“ können börsennotierte oder in jüngster Zeit verkaufte Unternehmen sein, die vergleichbar zu dem FinTech sind, das bewertet werden soll. „Das heißt, man muss Firmen finden, die im gleichen Geschäftsfeld ein ähnliches Chancen- und Risikoprofil haben“, so Schneider. Um Fehler zu minimieren, braucht man mehrere solcher Unternehmen. Zudem müssen für diese alle notwendigen Daten zur Verfügung stehen. Und das ist noch nicht alles. Steinhoff: „In einem dritten Schritt werden die Daten aufbereitet. Dabei sind Sondereffekte herauszurechnen, weil man nicht nur eine Momentaufnahme machen möchte.“ Im vierten Schritt berechnet man die ausgewählten Multiplikatoren und schließlich im fünften Schritt den gesuchten Wert des FinTechs.

Praxistest mit Index KFTX und Multiplikatorverfahren

Für eine empirische Untersuchung zur Präzision des Multiplikatorverfahrens hat das TME Institut, wegen des in Deutschland noch relativ jungen FinTech-Markts, einen Index aus den USA gewählt. Im KBW Nasdaq Financial Technology Index (KFTX) sind 50 Unternehmen vertreten, die als repräsentativ für die neue Branche der FinTechs gelten. Für diese suchte TME sechs typische Multiplikatoren, die für die Jahre 2000 bis 2016 berechnet wurden.

Wir haben zudem nach den Geschäftsfeldern Anlage, Bezahlung, Dienstleistungen, Information und Infrastruktur sortiert, also Cluster gebildet.“

Mit der Bestimmung von Medianwerten bei den für ein Geschäftsfeld ermittelten Multiplikatoren wurde der Einfluss von Ausreißern verringert.

Geprüft wurden zwei Hypothesen: Da der Un­ter­neh­mens­wert durch das Ri­si­ko des Ge­schäfts­mo­dells ma­ß­geb­lich be­ein­flusst wird, kann ein Mul­ti­pli­ka­tor auch als Aus­druck des ge­schäfts­in­hä­ren­ten Ri­si­kos ge­se­hen wer­den. Die­se Schluss­fol­ge­rung steht und fällt al­ler­dings mit der Trenn­schär­fe der ge­wähl­ten Clus­ter. An­hand ei­ner de­zi­dier­ten Me­tho­dik stell­te das TME In­sti­tut fest: Die höchs­ten Ri­si­ken sind bei Fin­Techs im Be­reich Be­zah­lung zu fin­den.

Ebenfalls mit Hilfe der geschäftsfeldspezifischen Multiplikatoren wurde die zweite Hypothese untersucht, die Schneider so beschreibt: “Wir nahmen an, dass die Unternehmenswerte von FinTechs im Zehnjahresvergleich ein hohes Niveau erreicht haben.“ Ergebnis: Seit der Finanzmarktkrise sind die betrachteten Multiplikatoren zwar deutlich gestiegen, sie liegen aber immer noch in etwa auf dem bereits vor dieser Krise erreichten Level. Dieses Ergebnis wird auch durch die zum Vergleich angeschauten Aktien der 100 amerikanischen Finanzdienstleister des Nasdaq Financial 100 gestützt.

Fazit: Multiplikatorenverfahren in der Anfangsphase nützlich, Resultate nicht zu 100% übertragbar

Grundsätzlich ist das Multiplikatorverfahren für FinTechs in der Anfangsphase aussagekräftig. Bleibt die Frage, ob sich diese Resultate auf den deutschen FinTech-Markt übertragen lassen. Nicht hundertprozentig, sagt Steinhoff. Für die Branche hierzulande sei es komplizierter, eine Peer Group zu bestimmen, die wirtschaftlichen Rahmenbedingungen sind ebenso andere wie die gesetzlichen Vorschriften. Dazu kommt, dass in den USA Eigenfinanzierung vorherrscht, während in Deutschland die Finanzierungen eine größere Bandbreite haben.

Dennoch ist das Multiplikatorverfahren nach Steinhoffs Ansicht auch für deutsche FinTechs sinnvoll – sofern es gelingt, Cluster vergleichbarer Unternehmen zu finden, man Zugriff zu deren relevanten Daten hat und die Methode an die örtlichen Gegebenheiten anpasst. Steinhoff: „Mit einem solch bedachten Einsatz ist das Verfahren zur Unternehmensbewertung zu empfehlen – zumal es oft die einzig verwendbare Methode darstellt.“

Das TME-Whitepaper zum Multiplikatorverfahren für FinTech kann hier heruntergeladen werden.aj